一切似乎來(lái)得很突然，一切又走得順理成章。

　　11月13日，阿里巴巴向香港交易所遞交上市招股書(shū)，披露資金用途和持股結(jié)構(gòu)等內(nèi)容。11月15日，阿里巴巴宣布，擬以每股不超過(guò)188港元發(fā)售香港IPO股票，擬按代碼“9988.HK”在港交所主板上市。

　　7年之后，阿里巴巴重回港股。11月26日，也就是明天，阿里巴巴將在港交所主板開(kāi)始交易。

　　為什么選擇香港，而且還是二度赴港上市?港股上市對(duì)于阿里巴巴的全球戰(zhàn)略布局又會(huì)有怎樣的影響?

　　為什么還是選香港

　　在阿里巴巴投資者關(guān)系的網(wǎng)頁(yè)上，分列了美國(guó)證交會(huì)公告和香港聯(lián)交所公告，其中香港聯(lián)交所公告欄中，除了此次上市的相關(guān)公告外，上一條公告發(fā)布于2015年12月4日。

　　對(duì)香港，阿里巴巴可謂“愛(ài)你如初戀”。

　　阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)有限公司(B2B業(yè)務(wù))曾于2007年在港交所上市，IPO首日股價(jià)大漲1.9倍達(dá)到39.7港元，不料此后股價(jià)卻一路下滑，一年后只剩下1/10不到，多重原因之下最終在 2012年決定進(jìn)行私有化和退市。

　　2013年10月，阿里巴巴決定整體上市時(shí)首選依舊是港交所。然而，其提出的“同股不同權(quán)”的股權(quán)結(jié)構(gòu)與港交所機(jī)制不符，遂轉(zhuǎn)赴美國(guó)。2014年9月19日，阿里巴巴紐交所正式掛牌。在IPO中，阿里巴巴融資250億美元資金，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)的美股IPO募資歷史紀(jì)錄。

　　這也成了港交所行政總裁李小加心中的痛。此后經(jīng)年，只要提起阿里，港交所的人都會(huì)反思。遺憾的不只是李小加。在紐約敲鐘的馬云曾說(shuō)：“只要條件允許，我們還會(huì)回來(lái)。”

　　念念不忘7年間，無(wú)論是阿里巴巴還是港交所都改變了很多。

　　7年間，阿里巴巴“雙11”交易額數(shù)據(jù)連年增長(zhǎng)，2012年“雙11”阿里巴巴總銷售額是191億元，2019年“雙11”這個(gè)數(shù)據(jù)已經(jīng)飆升至2684億元。從2014年美股上市到現(xiàn)在，5年間阿里巴巴的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)了約5倍，現(xiàn)已達(dá)到近4000億元，利潤(rùn)近1000億元，股價(jià)從當(dāng)時(shí)的發(fā)行價(jià)68美元到現(xiàn)在的185美元左右，增長(zhǎng)接近3倍。

　　7年間，香港交易所出臺(tái)了新的IPO規(guī)則。阿里巴巴決定在紐約進(jìn)行250億美元首次股份出售, 促使銀行家、經(jīng)紀(jì)人、交易官員、投資者和政治家就解除長(zhǎng)期以來(lái)禁止擁有雙重投票結(jié)構(gòu)股票的禁令展開(kāi)激烈辯論。最后, 港交所修改了IPO規(guī)則。

　　2018年4月，港交所啟動(dòng)了25年來(lái)最具顛覆性的兩項(xiàng)改革：放開(kāi)同股不同權(quán)架構(gòu)的公司在港交所上市;允許未有營(yíng)業(yè)收入的生物科技公司赴港上市。

　　僅一年，港股迎來(lái)了40家新經(jīng)濟(jì)公司，包括歌禮制藥在內(nèi)的9家生物科技公司和2家不同投票權(quán)架構(gòu)公司，融資額累計(jì)約1504億港元，超過(guò)此間香港集資金額的一半。

　　專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)德勤會(huì)計(jì)師事務(wù)所的分析顯示，推行重大的上市制度改革以來(lái)，香港新股市場(chǎng)2018年以上巿宗數(shù)與融資額再次成為全球第一。

　　對(duì)于阿里返港，杭州金融界一位人士表示在意料之中，“未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)，像阿里這樣的全球化運(yùn)營(yíng)的企業(yè)會(huì)加快分布式上市。何謂分布式上市?境內(nèi)外多個(gè)證券交易所IPO或者發(fā)行CDR。”他認(rèn)為，不僅僅是阿里，等科創(chuàng)板漸漸成熟企穩(wěn)，未來(lái)中資概念股回歸只是時(shí)間問(wèn)題。

　　根據(jù)此次招股書(shū)披露，阿里巴巴擬在港發(fā)行5億股新股，另有7500萬(wàn)股超額認(rèn)購(gòu)權(quán)，以每股定價(jià)176港元計(jì)算，阿里巴巴最多在港集資1012億港元。

　　再次赴港意味幾何

　　此時(shí)的香港，正在經(jīng)受著考驗(yàn)。阿里巴巴二度赴港上市，正是內(nèi)地資本對(duì)香港這個(gè)國(guó)際金融中心的肯定和信任。

　　阿里回港上市，促動(dòng)最大的莫過(guò)于遠(yuǎn)渡重洋的中概股。在美股上市的很多中概股，看重的是美股是一個(gè)全球市場(chǎng)，投資人的報(bào)價(jià)估值相對(duì)成熟，流動(dòng)性好。然而，美國(guó)投資人并不了解中國(guó)市場(chǎng)，也不了解中國(guó)投資者。跨地域、跨文化、跨國(guó)家的認(rèn)同差異，估值常常被壓低。

　　阿里返場(chǎng)港交所，順理成章。若說(shuō)出乎意料，那莫過(guò)于阿里回歸選擇的時(shí)機(jī)。眼下，中美貿(mào)易摩擦仍處于膠著狀態(tài)，港股市場(chǎng)低迷。業(yè)內(nèi)人士直言，阿里巴巴重返香港，對(duì)中概股的引領(lǐng)示范效應(yīng)尚待時(shí)日。不過(guò)對(duì)短期人氣改善和香港市場(chǎng)的提振意味更為迫切。

　　重返港交所后，阿里將和老對(duì)手騰訊同場(chǎng)競(jìng)技?？瓷先AT中這兩家巨頭投資風(fēng)格迥異，投資架構(gòu)中少有交集，其實(shí)不然。在東南亞市場(chǎng)，雙方都在加快布局。

　　其實(shí)這幾年，阿里對(duì)東南亞及南亞一直在布局：Lazada、PayTM……有分析指出，東南亞、南亞市場(chǎng)是全球化下一階段的兵家必爭(zhēng)之地，全球近一半的人口在這里，有著深厚的人口紅利和互聯(lián)網(wǎng)潛力。

　　事實(shí)上，香港在“一帶一路”建設(shè)上扮演著非常重要的角色。既是商業(yè)樞紐，又是中西方文化交匯中心，形成香港多方面的優(yōu)勢(shì)。長(zhǎng)期以來(lái)，香港是東南亞的“離岸”金融中心。在香港上市，將增強(qiáng)阿里在地區(qū)的商業(yè)影響力，同時(shí)也是其全球化布局的重要一步，通過(guò)港股擴(kuò)大在東南亞、南亞市場(chǎng)的影響力，再通過(guò)這些地區(qū)市場(chǎng)進(jìn)一步推進(jìn)全球化。

　　兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，并不是簡(jiǎn)單的回歸，而是通過(guò)香港更好地實(shí)現(xiàn)全球布局。

　　如何推動(dòng)自身轉(zhuǎn)型

　　七年彈指一揮間。如今二度赴港上市的阿里巴巴，已今非昔比。資本市場(chǎng)的根本要義在于推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)更好發(fā)展，觀察阿里巴巴這些年來(lái)的發(fā)展，自身轉(zhuǎn)型才是最大的亮點(diǎn)。

　　和7年前相比，阿里巴巴變得更加“硬核”，這一次赴港，不再是如當(dāng)初的B2B業(yè)務(wù)那樣的商業(yè)模式創(chuàng)新，而是有著真正科技創(chuàng)新公司的氣質(zhì)。

　　眾所周知，阿里巴巴在這幾年投巨資打造達(dá)摩院，積極參與之江實(shí)驗(yàn)室建設(shè)，設(shè)立平頭哥半導(dǎo)體公司……在今年9月的云棲大會(huì)上，阿里巴巴發(fā)布了第一顆自研芯片含光800，這款芯片是全球最強(qiáng)AI推理芯片，主要用于云端視覺(jué)場(chǎng)景，可為業(yè)界提供強(qiáng)大AI推理算力。

　　在云棲大會(huì)上，阿里巴巴集團(tuán)CTO張建鋒表示，阿里巴巴一直是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的堅(jiān)定實(shí)踐者、推動(dòng)者和創(chuàng)新者。他說(shuō)：“阿里有充分的信心成為一家真正軟硬件一體、協(xié)同發(fā)展的高科技公司。”目前阿里巴巴在云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能、芯片等領(lǐng)域已具備業(yè)界領(lǐng)先實(shí)力。此次香港IPO前，阿里巴巴董事局主席兼首席執(zhí)行官?gòu)堄略诮o投資者公開(kāi)信中表示，阿里未來(lái)推行全球化、內(nèi)需、大數(shù)據(jù)和云計(jì)算三大戰(zhàn)略，事實(shí)上已對(duì)阿里巴巴自身轉(zhuǎn)型做了一個(gè)回應(yīng)。

　　經(jīng)濟(jì)寒冬，大多數(shù)新經(jīng)濟(jì)公司感受到了前所未有的壓力。然而，從大數(shù)據(jù)看，阿里巴巴的增長(zhǎng)仍在繼續(xù)。據(jù)阿里最新財(cái)報(bào)，營(yíng)收為1190.2億元人民幣，同比增長(zhǎng)40%;凈利潤(rùn)為707.48億元，同比增長(zhǎng)40%。

　　以招股書(shū)披露的信息計(jì)算，阿里巴巴最多在港募資1012億港元，創(chuàng)下2011年以來(lái)香港最大規(guī)模IPO紀(jì)錄。截至目前散戶認(rèn)購(gòu)超額已逾40倍，凍結(jié)資金約1000億港元，超過(guò)此前中手游的709.49億港元，阿里一舉成為今年港股新股“凍資王”。

　　“類似大數(shù)據(jù)、云計(jì)算這樣的業(yè)務(wù)都是需要大量現(xiàn)金流支撐的。一旦增速達(dá)不到現(xiàn)在的40%，阿里的估值會(huì)下跌，股東會(huì)損失。”浙江大學(xué)管理學(xué)院百人計(jì)劃研究員劉起貴分析說(shuō), 此次募股將阿里巴巴現(xiàn)金池增至440億美元左右，比世界任何一家互聯(lián)網(wǎng)公司的可用現(xiàn)金流都要多。阿里巴巴表示，計(jì)劃將募集到的資金用于推動(dòng)用戶參與、提高運(yùn)營(yíng)效率和持續(xù)創(chuàng)新。阿里也會(huì)有天花板，它需要儲(chǔ)備大量的彈藥，支撐高速飛奔的經(jīng)濟(jì)體在新賽道上開(kāi)疆辟土。

　　從明天開(kāi)始，阿里巴巴將成為首個(gè)同時(shí)在港交所和紐交所上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司。同時(shí)駕馭兩個(gè)市場(chǎng)，面對(duì)全球投資人，對(duì)阿里巴巴來(lái)說(shuō)又是一個(gè)新征程。

　　深一度

　　從阿里香港上市

　　看資本市場(chǎng)創(chuàng)新

　　劉起貴

　　7年之后，阿里巴巴決定重回港股!創(chuàng)業(yè)20載，阿里巴巴這家浙江企業(yè)已經(jīng)成為我國(guó)乃至世界科技企業(yè)的領(lǐng)軍者。因此，其在資本市場(chǎng)的一舉一動(dòng)，都注定成為2019年資本市場(chǎng)發(fā)展的重大事件?；乜窗⒗锇桶偷纳鲜兄?，可以看到我國(guó)資本市場(chǎng)創(chuàng)新和未來(lái)發(fā)展之路。

　　從阿里上市地點(diǎn)的選擇可以看到資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)的重要性?，F(xiàn)代公司、尤其科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中，普遍存在著IPO前多輪融資所導(dǎo)致的創(chuàng)始人股權(quán)稀釋的問(wèn)題。例如：阿里2014年上市之前，創(chuàng)始人馬云的股權(quán)已不足10%。這就導(dǎo)致了這些企業(yè)上市后，可能存在創(chuàng)始人失去公司控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)去，美國(guó)資本市場(chǎng)因其特殊的制度設(shè)計(jì)(即允許雙重投票權(quán)結(jié)構(gòu)，允許企業(yè)創(chuàng)始人擁有比普通投資者更高的投票權(quán)比例)，而吸引了大量的優(yōu)質(zhì)公司赴美上市。這也是2014年，京東、阿里等優(yōu)質(zhì)企業(yè)紛紛選擇赴美上市的根本原因。本次阿里能夠順利赴香港上市也源自于港交所修改了上市制度，允許創(chuàng)業(yè)者的超額投票權(quán)。2019年我國(guó)科創(chuàng)板也進(jìn)行了類似的制度創(chuàng)新。不可否認(rèn)，超額控制權(quán)的設(shè)置是保護(hù)創(chuàng)始人和企業(yè)家精神的重要手段,未來(lái)也必將成為我國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展的重要方向。

　　但是需要注意，資本市場(chǎng)中對(duì)創(chuàng)業(yè)者和中小投資的利益保護(hù)始終是相悖的。創(chuàng)業(yè)者的超額控制權(quán)意味著外部投資者對(duì)公司決策投票權(quán)的削弱，其后果是創(chuàng)業(yè)者的權(quán)力過(guò)大、會(huì)損害中小投資者利益。大量的學(xué)術(shù)研究已證明，有超額控制權(quán)的公司，其實(shí)際控制人掏空的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)、行動(dòng)更多。中小投資者利益的保護(hù)是資本市場(chǎng)健全發(fā)展的基石。筆者認(rèn)為：未來(lái)我國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)健全發(fā)展的核心在于：任何制度設(shè)計(jì)的創(chuàng)新，需要建立在不損害中小投資者利益的基礎(chǔ)上。例如，在我國(guó)中小投資者利益保護(hù)尚不完善，監(jiān)管層可以考慮增加對(duì)實(shí)施超額控制權(quán)公司的信息披露要求、增加對(duì)其實(shí)際控制人的違法行為的處罰力度以及對(duì)實(shí)施超額控制權(quán)公司征收一定的中小投資者保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的形式，從而在保護(hù)創(chuàng)業(yè)者利益的同時(shí)，強(qiáng)化對(duì)中小投資者利益的保護(hù)，保證我國(guó)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定、健全發(fā)展。

　　(作者系浙江大學(xué)管理學(xué)院百人計(jì)劃研究員)